El de mayo de 6, de 2010, flash crash , [1] [2] [3] también conocido como el accidente de 2:45 o simplemente el flash crash , era un Estados Unidos billones de dólares [4] caída de la bolsa , que comenzó a las 2:32 pm EDT y duró aproximadamente 36 minutos. [5] : 1
Descripción general
Los índices bursátiles, como el S&P 500 , el Dow Jones Industrial Average y el Nasdaq Composite , colapsaron y repuntaron muy rápidamente. [5] El Dow Jones Industrial Average tuvo su segundo mayor descenso de puntos intradía (desde la apertura) hasta ese momento, [5] cayendo 998,5 puntos (alrededor del 9%), la mayoría en minutos, solo para recuperar una gran parte de la pérdida. . [6] [7] También fue el segundo mayor cambio de punto intradiario (diferencia entre el máximo intradiario y el mínimo intradiario) hasta ese punto, con 1.010,14 puntos. [5] [6] [8] [9] Los precios de las acciones, los futuros sobre índices bursátiles, las opciones y los fondos cotizados en bolsa (ETF) eran volátiles, por lo que el volumen de negociación se disparó. [5] : 3 Un informe de la CFTC de 2014 lo describió como uno de los períodos más turbulentos en la historia de los mercados financieros. [5] : 1
Las nuevas regulaciones implementadas tras la crisis repentina de 2010 [10] demostraron ser inadecuadas para proteger a los inversores en la crisis repentina del 24 de agosto de 2015, "cuando el precio de muchos ETF pareció desquiciarse de su valor subyacente" [10] - y los ETF fueron posteriormente sometidos a un mayor escrutinio por parte de reguladores e inversores. [10]
El 21 de abril de 2015, casi cinco años después del incidente, el Departamento de Justicia de EE. UU. Presentó "22 cargos penales, incluidos fraude y manipulación del mercado" [11] contra Navinder Singh Sarao, un comerciante financiero británico. Entre los cargos incluidos estaba el uso de algoritmos de suplantación de identidad ; justo antes de la crisis repentina, hizo pedidos de miles de contratos de futuros sobre índices bursátiles E-mini S&P 500 que planeaba cancelar más adelante. [11] Estos pedidos que ascienden a aproximadamente "$ 200 millones en apuestas de que el mercado caerá" fueron "reemplazados o modificados 19.000 veces" antes de ser cancelados. [11] La suplantación de identidad, las capas y la ejecución frontal ahora están prohibidas. [4]
La investigación de la Comisión de Comercio de Futuros de Materias Primas (CFTC) concluyó que Sarao "fue al menos significativamente responsable de los desequilibrios de órdenes" en el mercado de derivados que afectaron a los mercados de valores y exacerbaron la crisis repentina. [11] Sarao comenzó su supuesta manipulación del mercado en 2009 con un software comercial disponible en el mercado cuyo código modificó "para poder realizar y cancelar pedidos rápidamente de forma automática". [11] El periodista de Traders Magazine , John Bates, argumentó que culpar a un pequeño comerciante de 36 años que trabajaba en la modesta casa de estuco de sus padres en los suburbios del oeste de Londres [11] por provocar una caída del mercado de valores de un billón de dólares es " un poco como culpar a un rayo por iniciar un incendio "y que la investigación se alargó porque los reguladores usaron" bicicletas para intentar atrapar a los Ferraris ". Además, concluyó que para abril de 2015, los comerciantes aún pueden manipular e impactar los mercados a pesar del nuevo y mejorado monitoreo de los sistemas de comercio automatizado por parte de los reguladores y los bancos. [4]
Recientemente, en mayo de 2014, un informe de la CFTC concluyó que los operadores de alta frecuencia "no causaron el Flash Crash, sino que contribuyeron a ello al exigir inmediatez antes que otros participantes del mercado". [5] : 1
Algunas investigaciones recientes revisadas por pares muestran que las fallas repentinas no son ocurrencias aisladas, sino que han ocurrido con bastante frecuencia. Gao y Mizrach estudiaron la renta variable estadounidense durante el período 1993-2011. Muestran que se han producido averías en la calidad del mercado (como accidentes repentinos) en todos los años que examinaron y que, además de la crisis financiera, estos problemas han disminuido desde la introducción de Reg NMS . También muestran que 2010, aunque infame por la caída repentina, no fue un año con un número excesivo de fallas en la calidad del mercado. [12]
Fondo
El 6 de mayo de 2010, los mercados de valores estadounidenses abrieron y el Dow Jones bajó, y mostró esa tendencia durante la mayor parte del día debido a las preocupaciones sobre la crisis de la deuda en Grecia . A las 2:42 p. M., Con el Dow abajo más de 300 puntos en el día, el mercado de valores comenzó a caer rápidamente, cayendo 600 puntos adicionales en 5 minutos para una pérdida de casi 1,000 puntos para el día a las 2:47 p. M. minutos más tarde, a las 3:07 pm, el mercado había recuperado la mayor parte de la caída de 600 puntos. [13] : 1
En el momento del accidente momento, en mayo de 2010, los operadores de alta frecuencia estaban tomando ventaja de las consecuencias no deseadas de la consolidación de los EE.UU. reglamentos financieros en el Reglamento NMS , [4] [14] diseñado para modernizar y fortalecer los Estados Unidos Mercado Nacional Sistema de valores de renta variable . [15] : 641 El Reg NMS, promulgado y descrito por la Comisión de Bolsa y Valores de los Estados Unidos , tenía la intención de asegurar que los inversionistas recibieran las ejecuciones al mejor precio para sus órdenes al alentar la competencia en el mercado, creando nuevas oportunidades atractivas para alta frecuencia -comerciantes. En 2015 se prohibieron actividades como la suplantación de identidad ( spoofing) , la estratificación y la ejecución anticipada. [16] Esta regla se diseñó para ofrecer a los inversores el mejor precio posible al negociar con acciones, incluso si ese precio no estaba en la bolsa que recibió la orden. [17] : 171
Explicación
Teorías tempranas
Al principio, aunque las agencias reguladoras y el Congreso de los Estados Unidos anunciaron investigaciones sobre el accidente, [18] no se identificó ninguna razón específica para la caída de 600 puntos. Los investigadores se centraron en una serie de posibles causas, incluida una confluencia de intercambios automatizados por computadora, o posiblemente un error de comerciantes humanos. Para el primer fin de semana, los reguladores habían descartado la posibilidad de errores de los operadores y se centraron en las operaciones automatizadas realizadas en bolsas distintas de la NYSE . Sin embargo, CME Group , una gran bolsa de futuros , declaró que, en lo que respecta a los futuros de índices bursátiles negociados en CME Group, su investigación no encontró evidencia de esto o de que el comercio de alta frecuencia desempeñara un papel, y de hecho concluyó que el comercio automatizado había contribuyó a la estabilidad del mercado durante el período de la crisis. [19] Otros especulan que una orden de barrido entre mercados puede haber jugado un papel en el desencadenamiento del colapso. [20]
Se presentaron varias teorías plausibles para explicar la caída.
- La teoría del dedo gordo: en 2010, inmediatamente después de la caída, varios informes indicaron que el evento pudo haber sido desencadenado por un intercambio de dedos gordos , una gran "orden de venta" inadvertida para las acciones de Procter & Gamble , que incitó a que se volcaran órdenes de negociación algorítmicas masivas. la acción; sin embargo, esta teoría fue rápidamente refutada después de que se determinó que el declive de Procter and Gamble ocurrió luego de un declive significativo en los contratos de futuros de E-Mini S&P 500. [21] [22] [23] La hipótesis del "comercio gordo" también fue refutada cuando se determinó que las salvaguardas existentes del CME Group y del ICE habrían evitado tal error. [24]
- Impacto de los comerciantes de alta frecuencia: los reguladores descubrieron que los comerciantes de alta frecuencia exacerbaron las caídas de precios. Los reguladores determinaron que los comerciantes de alta frecuencia vendieron agresivamente para eliminar sus posiciones y se retiraron de los mercados ante la incertidumbre. [25] [26] [27] [28] Un informe de julio de 2011 de la Organización Internacional de Comisiones de Valores (IOSCO), un organismo internacional de reguladores de valores, concluyó que, si bien "los participantes del mercado han utilizado algoritmos y tecnología HFT para gestionar su comercio y riesgo, su uso también fue claramente un factor contribuyente ". [29] [30] Otras teorías postulan que las acciones de los operadores de alta frecuencia (HFT) fueron la causa subyacente de la caída repentina. Una hipótesis, basada en el análisis de los datos de oferta y demanda de Nanex , LLC, es que los HFT envían órdenes no ejecutables (órdenes que están fuera del margen de oferta y demanda ) a los intercambios en lotes. Aunque el propósito de estas órdenes no se conoce públicamente, algunos expertos especulan que su propósito es aumentar el ruido, obstruir los intercambios y burlar a los competidores. [31] Sin embargo, otros expertos creen que la manipulación deliberada del mercado es poco probable porque no existe una forma práctica en la que los HFT puedan beneficiarse de estos pedidos, y es más probable que estos pedidos estén diseñados para probar tiempos de latencia y detectar tendencias tempranas de precios. . [32] Cualesquiera que sean las razones detrás de la existencia de estas órdenes, esta teoría postula que exacerbaron el colapso al sobrecargar los intercambios el 6 de mayo. [31] [32] El 3 de septiembre de 2010, los reguladores que investigaban el colapso concluyeron: "que el relleno de cotizaciones ( colocar y luego cancelar casi inmediatamente un gran número de pedidos rápidos para comprar o vender acciones) no fue un 'factor importante' en la confusión ". [33] Algunos han propuesto la teoría de que el comercio de alta frecuencia fue en realidad un factor importante para minimizar y revertir la caída repentina. [34]
- Grandes apuestas direccionales: los reguladores dijeron que un gran vendedor de E-Mini S&P 500 desencadenó una cadena de eventos que desencadenaron el Flash Crash, pero no identificaron a la empresa. [25] [26] [27] [28] Anteriormente, algunos investigadores sugirieron que una gran compra de opciones de venta en el índice S&P 500 por parte del fondo de cobertura Universa Investments poco antes del colapso puede haber sido una de las causas principales. [35] [36] Otros informes han especulado que el evento pudo haber sido provocado por una venta única de 75,000 contratos E-Mini S&P 500 valorados en alrededor de $ 4 mil millones por la firma Waddell & Reed de Overland Park, Kansas en el Chicago Mercantile Exchange. . [37] Otros sospechan un movimiento en el tipo de cambio del dólar estadounidense al yen japonés . [38]
- Cambios en la estructura del mercado: algunos expertos en estructura del mercado especulan que, sean cuales sean las causas subyacentes, los mercados de valores son vulnerables a este tipo de eventos debido a la descentralización del comercio. [31]
- Fallos técnicos: un análisis de la negociación en las bolsas durante los momentos inmediatamente anteriores a la caída repentina revela fallos técnicos en la presentación de informes de precios en la NYSE y varios sistemas alternativos de negociación (ATS) que podrían haber contribuido al agotamiento de la liquidez . Según esta teoría, los problemas técnicos en la NYSE provocaron retrasos de hasta cinco minutos en las cotizaciones de la NYSE que se informaron en el Sistema de Cotizaciones Consolidado (CQS) con marcas de tiempo que indicaban que las cotizaciones estaban al día. Sin embargo, algunos participantes del mercado (aquellos con acceso al propio sistema de informes de cotizaciones de NYSE, OpenBook) podrían ver tanto las cotizaciones actuales correctas de NYSE como las cotizaciones CQS retrasadas pero aparentemente actuales. Al mismo tiempo, hubo errores en los precios de algunas acciones (Apple Inc., Sothebys y algunos ETF). Confundidos e inseguros acerca de los precios, muchos participantes del mercado intentaron salir del mercado publicando cotizaciones de talón (ofertas muy bajas y ofertas muy altas) y, al mismo tiempo, muchos algoritmos de negociación de alta frecuencia intentaron salir del mercado con órdenes de mercado. (que se ejecutaron en las comillas de talón) lo que provocó un efecto dominó que resultó en la caída repentina. [39] [40]
Informe SEC / CFTC
El 30 de septiembre de 2010, después de casi cinco meses de investigaciones dirigidas por Gregg E. Berman, [41] [42] la Comisión de Bolsa y Valores de EE. UU. (SEC) y la Comisión de Comercio de Futuros de Materias Primas (CFTC) emitieron un informe conjunto titulado "Hallazgos Respecto a los Eventos de Mercado del 6 de mayo de 2010 "identificando la secuencia de eventos que llevaron al flash crash. [43]
El informe conjunto de 2010 "retrató un mercado tan fragmentado y frágil que una sola operación grande podría hacer que las acciones cayeran en una espiral repentina", [25] y detalló cómo una gran firma de fondos mutuos que vendía un número inusualmente grande de contratos E-Mini S&P se agotó primero compradores disponibles, y luego cómo los comerciantes de alta frecuencia (HFT) comenzaron a vender agresivamente, acelerando el efecto de la venta del fondo mutuo y contribuyendo a las fuertes caídas de precios ese día. [44] [25]
El informe conjunto de la SEC y la CFTC de 2010 dice que "el 6 de mayo comenzó como un día inusualmente turbulento para los mercados" y que a primera hora de la tarde "el sentimiento general negativo del mercado ya estaba afectando un aumento en la volatilidad de los precios de algunos valores individuales". A las 2:32 pm (EDT), en un "contexto de volatilidad inusualmente alta y liquidez cada vez menor" ese día, un gran comerciante fundamental (conocido como Waddell & Reed Financial Inc. [25] ) "inició un programa de venta para vender un total de 75.000 contratos E-Mini S&P (valorados en aproximadamente $ 4,1 mil millones) como cobertura para una posición de capital existente ". El informe dice que se trataba de una posición inusualmente grande y que el algoritmo informático que el comerciante utilizó para negociar la posición se estableció para "apuntar a una tasa de ejecución establecida en el 9% del volumen de negociación calculado durante el minuto anterior, pero sin tener en cuenta el precio o hora". [43]
A medida que las operaciones de los grandes vendedores se ejecutaban en el mercado de futuros, los compradores incluían empresas comerciales de alta frecuencia (empresas comerciales que se especializan en operaciones comerciales de alta velocidad y que rara vez mantienen una posición determinada durante mucho tiempo) y, en cuestión de minutos, estas empresas comerciales de alta frecuencia comenzó a tratar de vender los contratos de futuros a largo plazo que acababan de retirar del fondo mutuo. [25] El Wall Street Journal citó el informe conjunto, "'Los HFT [entonces] comenzaron a comprar rápidamente y luego revender contratos entre sí, lo que generó un efecto de volumen de' papa caliente 'ya que las mismas posiciones se intercambiaban rápidamente de un lado a otro. '" [25] Las ventas combinadas del gran vendedor y las empresas de alta frecuencia hicieron que" el precio de E-Mini bajara un 3% en sólo cuatro minutos ". [25]
Del informe de la SEC / CFTC: [43]
La presión de venta combinada del algoritmo de venta, HFT y otros operadores hizo que el precio del E-Mini S&P 500 cayera aproximadamente un 3% en solo cuatro minutos desde el comienzo de las 2:41 p.m. hasta el final de las 2:44 p.m. Durante este Al mismo tiempo, los arbitrajistas de mercado cruzado que compraron el E-Mini S&P 500, vendieron simultáneamente cantidades equivalentes en los mercados de acciones, lo que hizo que el precio de SPY (un fondo cotizado que representa el índice S&P 500 ) también cayera aproximadamente un 3%. Aún sin suficiente demanda de compradores fundamentales o arbitrajistas de mercado cruzado, los HFT comenzaron a comprar y luego revender contratos entre sí rápidamente, lo que generó un efecto de volumen de "papa caliente" ya que las mismas posiciones se intercambiaban rápidamente . Entre las 2:45:13 y las 2:45:27, los HFT negociaron más de 27.000 contratos, que representaron alrededor del 49 por ciento del volumen total de operaciones, mientras que compraron solo unos 200 contratos adicionales netos.
A medida que cayeron los precios en el mercado de futuros, se produjo un derrame en los mercados de acciones. Los sistemas informáticos utilizados por la mayoría de las empresas comerciales de alta frecuencia para realizar un seguimiento de la actividad del mercado decidieron pausar la negociación, y esas empresas luego redujeron sus operaciones o se retiraron de los mercados por completo. [45]
El New York Times luego señaló: "Los operadores automáticos informatizados en el mercado de valores cerraron cuando detectaron el fuerte aumento en la compra y venta". [27] Cuando los comerciantes informatizados de alta frecuencia salieron del mercado de valores, la falta de liquidez resultante "provocó que las acciones de algunas empresas prominentes como Procter & Gamble y Accenture se negociaran a precios tan bajos como un centavo o tan altos como $ 100,000". [27] Estos precios extremos también fueron el resultado de "internalizadores del mercado", [46] [47] [48] empresas que normalmente comercian con pedidos de clientes de su propio inventario en lugar de enviar esos pedidos a las bolsas, "encaminando" la mayoría, si no todos , "pedidos minoristas a los mercados públicos: una avalancha de presión de venta inusual que absorbió una liquidez cada vez más menguante". [28]
Si bien algunas empresas abandonaron el mercado, las empresas que permanecieron en el mercado exacerbaron las caídas de precios porque "'intensificaron sus ventas agresivas' durante la corriente descendente". [25] Las empresas de alta frecuencia durante la crisis, al igual que otras empresas, fueron vendedoras netas, lo que contribuyó al colapso. [26] [27] [28]
El informe conjunto continuó: "A las 2:45:28 p. M., Las operaciones en el E-Mini se detuvieron durante cinco segundos cuando se activó la funcionalidad Stop Logic de Chicago Mercantile Exchange ('CME') para evitar una cascada de nuevas caídas de precios. . En ese corto período de tiempo, la presión del lado de la venta en el E-Mini se alivió en parte y el interés del lado de la compra aumentó. Cuando se reanudaron las operaciones a las 2:45:33 pm, los precios se estabilizaron y poco después, el E-Mini comenzó a recuperarse, seguido por el SPY ". [43] Al poco tiempo, cuando los participantes del mercado tuvieron "tiempo para reaccionar y verificar la integridad de sus datos y sistemas, los intereses de compra y de venta regresaron y comenzó a funcionar un proceso ordenado de descubrimiento de precios ", y para 3: 00 pm, la mayoría de las acciones "habían vuelto a cotizar a precios que reflejan verdaderos valores de consenso". [43]
Críticas al informe de la SEC / CFTC
Unas horas después de la publicación del informe SEC / CFTC 2010 de 104 páginas, varios críticos declararon que culpar a una sola orden (de Waddell & Reed ) por desencadenar el evento era falso. Lo más destacado de todo es que la CME emitió en 24 horas un comunicado de prensa poco común en el que argumentó en contra de la explicación de la SEC / CFTC: [49]
Los mercados de futuros y opciones son mercados de cobertura y transferencia de riesgo. El informe hace referencia a una serie de transacciones de cobertura de buena fe, por un total de 75,000 contratos, celebrados por un administrador de activos institucionales para cubrir una parte del riesgo en su cartera de inversiones de $ 75 mil millones en respuesta a eventos económicos globales y las condiciones de mercado fundamentalmente deterioradas ese día. Los 75.000 contratos representaron el 1,3% del volumen total de E-Mini S&P 500 de 5,7 millones de contratos el 6 de mayo y menos del 9% del volumen durante el período de tiempo en el que se ejecutaron las órdenes. El sentimiento predominante en el mercado se hizo evidente mucho antes de que se realizaran estos pedidos, y los pedidos, así como la forma en que se ingresaron, eran legítimos y consistentes con las prácticas del mercado. Estas órdenes de cobertura se ingresaron en cantidades relativamente pequeñas y de una manera diseñada para adaptarse dinámicamente a la liquidez del mercado al participar en un porcentaje objetivo del 9% del volumen ejecutado en el mercado. Como resultado de los importantes volúmenes negociados en el mercado, la cobertura se completó en aproximadamente veinte minutos, con más de la mitad del volumen del participante ejecutado a medida que el mercado se recuperaba, no a medida que el mercado declinaba. Además, el tamaño total de las órdenes de este participante no era conocido por otros participantes del mercado. Además, el período más precipitado de caída del mercado en los futuros del E-Mini S&P 500 el 6 de mayo ocurrió durante el período de 3½ minutos inmediatamente anterior al fondo del mercado que se estableció a las 13:45:28. Durante ese período, el participante que cubría su cartera representó menos del 5% del volumen total de ventas en el mercado.
David Leinweber, director del Centro de Tecnología Financiera Innovadora del Laboratorio Nacional Lawrence Berkeley , fue invitado por The Journal of Portfolio Management a escribir un editorial, en el que criticaba abiertamente las capacidades tecnológicas del gobierno y la incapacidad para estudiar los mercados actuales. Leinweber escribió: [50]
Los jefes de la SEC y la CFTC a menudo señalan que están dirigiendo un museo de TI. Tienen evidencia fotográfica para demostrarlo: el trasfondo de la más alta tecnología que The New York Times (el 21 de septiembre de 2010) pudo encontrar para una foto de Gregg Berman, el hombre clave de la SEC en el flash, fue una esquina con cinco PC, un Bloomberg, una impresora, un fax y tres televisores en la pared con varios relojes grandes. Una mejor medida de la insuficiencia de la actual mezcla de antigüedades de TI es que el informe de la SEC / CFTC sobre el accidente del 6 de mayo se publicó el 30 de septiembre de 2010. Es inaceptable tomar casi cinco meses para analizar los cinco minutos más increíbles de datos de mercado. El presidente de la CFTC, Gensler, culpó específicamente del retraso al "enorme" esfuerzo para recopilar y analizar datos. Qué lío enorme es.
Nanex , una empresa líder especializada en el análisis de datos de alta frecuencia, también señaló varias inconsistencias en el estudio de la CFTC: [51]
Con base en entrevistas y nuestra propia comparación independiente de las 6,438 ejecuciones de W&R con las 147,577 ejecuciones de CME durante ese tiempo, sabemos con certeza que el algoritmo utilizado por W&R nunca tomó ni requirió liquidez. Siempre publicaba órdenes de venta por encima del mercado y esperaba un comprador; nunca cruzó el margen de oferta / demanda. Eso significa que ninguna de las 6.438 operaciones se ejecutó al hacer una oferta. [...] [S] tatements de la página 36 del artículo de Kirilenko [5] arrojan serias dudas sobre la credibilidad de su análisis. [...] Se cree ampliamente que el "programa de venta" se refiere al algoritmo que vende los contratos de W&R. Sin embargo, según las declaraciones anteriores, esto no puede ser cierto. El programa de venta debe estar refiriéndose a un algoritmo diferente, o el análisis de Kirilenko es fundamentalmente defectuoso, porque el documento identifica incorrectamente las operaciones que golpearon la oferta como ejecuciones del algoritmo W&R.
Investigación académica
Video externo | |
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Video de los futuros del S & P500 durante el flash crash |
En julio de 2011, solo una teoría sobre las causas de la caída repentina fue publicada por una revista científica indexada y revisada por pares de Journal Citation Reports . [52] Se informó en 2011 que una hora antes de su colapso en 2010, el mercado de valores registró la lectura más alta de "desequilibrio de orden tóxico" en la historia anterior. [52] Los autores de este documento de 2011 aplican modelos de microestructura de mercado ampliamente aceptados para comprender el comportamiento de los precios en los minutos y horas previas al colapso. Según este documento, la "toxicidad del flujo de órdenes" se puede medir como la probabilidad de que los operadores informados (por ejemplo, los fondos de cobertura ) seleccionen de manera adversa a los operadores no informados (por ejemplo, los creadores de mercado ). Con ese fin, desarrollaron la métrica de toxicidad de flujo de probabilidad sincronizada de volumen de negociación informada (VPIN), que proporcionó una estimación en tiempo real de las condiciones en las que se está proporcionando liquidez. Si el desequilibrio de pedidos se vuelve demasiado tóxico, los creadores de mercado se ven obligados a salir del mercado. A medida que se retiran, la liquidez desaparece, lo que aumenta aún más la concentración de flujo tóxico en el volumen general, lo que desencadena un mecanismo de retroalimentación que expulsa a más creadores de mercado. Este efecto en cascada ha causado cientos de caídas inducidas por la liquidez en el pasado, siendo la caída repentina un ejemplo (importante) de ello.
Sin embargo, estudios independientes publicados en 2013 cuestionaron enérgicamente la afirmación de que una hora antes de su colapso en 2010, el mercado de valores registró la lectura más alta de "desequilibrio de orden tóxico" en la historia anterior. [54] [55] [56] En particular, en 2011 Andersen y Bondarenko llevaron a cabo una investigación exhaustiva de las dos versiones principales de VPIN utilizadas por sus creadores, una basada en la regla estándar del tick (o TR-VPIN) [52] [57] [58] y el otro basado en Clasificación de volumen a granel (o BVC-VPIN). [59] Hallan que el valor de TR-VPIN (BVC-VPIN) una hora antes del accidente "se superó en 71 (189) días anteriores, lo que constituye el 11,7% (31,2%) de la muestra anterior al accidente". De manera similar, el valor de TR-VPIN (BVC-VPIN) al inicio del accidente fue "superado en 26 (49) días anteriores, o el 4,3% (8,1%) de la muestra anterior al accidente". [55]
Tenga en cuenta que la fuente de aumento de la "toxicidad de flujo de orden" el 6 de mayo de 2010 no se determina en la publicación de 2011 de Easley, López de Prado y O'Hara. [52] Si una fuente dominante de flujo de órdenes tóxicas el 6 de mayo de 2010 era de empresas que representan a inversores públicos o si una fuente dominante era un intermediario u otros comerciantes propietarios podría tener un efecto significativo en las propuestas regulatorias presentadas para prevenir otra caída repentina. Según Bloomberg, la métrica VPIN es objeto de una solicitud de patente pendiente presentada por los tres autores del artículo, Maureen O'Hara y David Easley de la Universidad de Cornell , y Marcos López de Prado , de Tudor Investment Corporation . [60]
Un estudio de VPIN [61] realizado por científicos del Laboratorio Nacional Lawrence Berkeley citó las conclusiones de 2011 de Easley, López de Prado y O'Hara para VPIN sobre futuros de S&P 500 [52] pero no proporcionó una confirmación independiente para la afirmación de que VPIN alcanzó su máximo histórico una hora antes del accidente:
- Con parámetros adecuados, [Easley, Lopez de Prado y O'Hara] han demostrado que el [CDF de] VPIN alcanza 0,9 más de una hora antes del Flash Crash del 6 de mayo de 2010. Esta es la señal de alerta temprana más fuerte que se conoce nosotros en este momento.
El economista jefe de la Commodity Futures Trading Commission y varios economistas académicos publicaron un documento de trabajo que contiene una revisión y un análisis empírico de los datos comerciales del Flash Crash. [62] Los autores examinaron las características y actividades de los compradores y vendedores en el Flash Crash y determinaron que un gran vendedor, una empresa de fondos mutuos, agotó a los compradores fundamentales disponibles y luego desencadenó una cascada de ventas por intermediarios, en particular empresas comerciales de alta frecuencia. . Al igual que el informe de la SEC / CFTC descrito anteriormente, los autores denominan a esta cascada de ventas "comercio de patatas calientes", [53] ya que las empresas de alta frecuencia adquirieron rápidamente y luego liquidaron posiciones entre ellas a precios en constante descenso.
Los autores concluyen:
Según nuestro análisis, creemos que los traders de alta frecuencia exhiben patrones de negociación incompatibles con la definición tradicional de creación de mercado. Específicamente, los traders de alta frecuencia operan agresivamente en la dirección de los cambios de precios. Esta actividad comprende un gran porcentaje del volumen total de operaciones, pero no resulta en una acumulación significativa de inventario. Como resultado, ya sea en condiciones normales de mercado o durante períodos de alta volatilidad, los operadores de alta frecuencia no están dispuestos a acumular grandes posiciones o absorber grandes pérdidas. Además, su contribución a mayores volúmenes de negociación puede confundirse con la liquidez de los operadores fundamentales. Finalmente, al reequilibrar sus posiciones, los operadores de alta frecuencia pueden competir por la liquidez y amplificar la volatilidad de los precios. En consecuencia, creemos que, independientemente de la tecnología, los mercados pueden volverse frágiles cuando surgen desequilibrios como resultado de grandes comerciantes que buscan comprar o vender cantidades superiores a las que los intermediarios están dispuestos a mantener temporalmente, y al mismo tiempo, los proveedores de liquidez a largo plazo no llegan ni siquiera si se ofrecen concesiones de precios significativas.
Investigaciones recientes sobre redes dinámicas complejas publicadas en Nature Physics (2013) sugieren que el Flash Crash de 2010 puede ser un ejemplo del fenómeno de "transición evitada" en sistemas de red con comportamiento crítico. [63]
Evidencia de manipulación y arresto del mercado
En abril de 2015, Navinder Singh Sarao, un comerciante de apuntar y hacer clic con sede en Londres, [64] fue arrestado por su presunto papel en el accidente repentino. Según los cargos penales presentados por el Departamento de Justicia de los Estados Unidos , Sarao supuestamente utilizó un programa automatizado para generar grandes órdenes de venta, presionando a la baja los precios, que luego canceló para comprar a los precios más bajos del mercado. La Comisión de Comercio de Futuros de Productos Básicos presentó cargos civiles contra Sarao. [65] [66] En agosto de 2015, Sarao fue puesto en libertad con una fianza de 50.000 libras esterlinas con una audiencia de extradición completa programada para septiembre con el Departamento de Justicia de Estados Unidos. Sarao y su empresa, Nav Sarao Futures Limited, supuestamente obtuvieron más de 40 millones de dólares en ganancias de la negociación entre 2009 y 2015. [67]
Durante el proceso de extradición estuvo representado por Richard Egan [68] de Tuckers Solicitors . [69]
A partir de 2017, los abogados de Sarao afirman que todos sus activos fueron robados o perdidos en malas inversiones. Sarao fue puesto en libertad bajo fianza, se le prohibió comerciar y se lo puso al cuidado de su padre. [70]
En enero de 2020, Sarao recibió una sentencia de solo un año de reclusión domiciliaria, sin tiempo en la cárcel. La sentencia fue relativamente indulgente, como resultado del énfasis de los fiscales en cuánto había cooperado Sarao con ellos y que él no estaba motivado por la codicia. [71] [72] [73]
Secuelas
Reacción del mercado de valores
Una anomalía del mercado de valores , los principales índices del mercado cayeron en más del 9% (incluida una disminución de aproximadamente el 7% en un lapso de aproximadamente 15 minutos aproximadamente a las 2:45 pm, el 6 de mayo de 2010) [74] [75] antes de un parcial rebote. [9] Temporalmente, desapareció un billón de dólares en valor de mercado. [76] Si bien los mercados de valores se desploman, los rebotes inmediatos no tienen precedentes. Las acciones de ocho empresas importantes del S&P 500 cayeron a un centavo por acción durante un breve período, incluidas Accenture , CenterPoint Energy y Exelon ; mientras que otras acciones, incluidas Sotheby's , Apple Inc. y Hewlett-Packard , aumentaron su valor a más de $ 100,000 en precio. [8] [77] [78] Procter & Gamble, en particular, cayó casi un 37% antes de recuperarse, en minutos, hasta casi sus niveles originales.
Las acciones continuaron repuntando en los días siguientes, ayudadas por un paquete de rescate en Europa para ayudar a salvar el euro. El S&P 500 borró todas las pérdidas en una semana, pero la venta pronto se apoderó de nuevo y los índices alcanzaron niveles más bajos en dos semanas.
Audiencias del Congreso
El NASDAQ publicó su cronología de las anomalías durante las audiencias del Subcomité de Mercados de Capitales y Empresas Patrocinadas por el Gobierno [79] de la Cámara del Congreso de los EE . [2] El cronograma de NASDAQ indica que NYSE Arca pudo haber jugado un papel temprano y que el Chicago Board Options Exchange envió un mensaje diciendo que NYSE Arca estaba "fuera de NBBO" ( Mejor oferta y mejor oferta nacional ). Chicago Board Options Exchange, NASDAQ, NASDAQ OMX BX y BATS Exchange declararon su autoayuda contra NYSE Arca. [2]
La presidenta de la SEC, Mary Schapiro, testificó que las "cotizaciones de talón" pueden haber jugado un papel en ciertas acciones que cotizan a 1 centavo la acción. [80] Según Schapiro: [81]
El resultado absurdo de la ejecución de acciones valiosas por un centavo probablemente se debió al uso de una práctica llamada "cotización de talón". Cuando se envía una orden de mercado para una acción, si ya se ha extraído la liquidez disponible, la orden de mercado buscará la siguiente liquidez disponible, independientemente del precio. Cuando la liquidez de un creador de mercado se ha agotado, o si no está dispuesto a proporcionar liquidez, en ese momento puede presentar lo que se llama una cotización de talón, por ejemplo, una oferta para comprar una determinada acción a un centavo. Una cita de talón es esencialmente una cita de marcador de posición porque esa cita nunca, se cree, se alcanzaría. Cuando una orden de mercado busca liquidez y la única liquidez disponible es una cotización de talón a un centavo, la orden de mercado, según sus términos, se ejecutará contra la cotización de talón. A este respecto, los sistemas de comercio automatizados seguirán su lógica codificada independientemente del resultado, mientras que la participación humana probablemente habría evitado que estas órdenes se ejecutaran a precios absurdos. Como se indica a continuación, estamos revisando la práctica de mostrar citas de código auxiliar que nunca están destinadas a ejecutarse.
Bordillo comercial
Los funcionarios anunciaron que los nuevos bordillos comerciales , también conocidos como interruptores automáticos , se probarían durante un período de prueba de seis meses que finalizaría el 10 de diciembre de 2010. Estos interruptores automáticos dejarían de cotizar durante cinco minutos en cualquier acción del S&P 500 que suba o baje más de 10 por ciento en un período de cinco minutos. [82] [83] Los disyuntores solo se instalarían en las acciones del S&P 500 que cotizan en la bolsa 404 de Nueva York . Los primeros interruptores automáticos se instalaron en solo 5 de las empresas del S&P 500 el viernes 11 de junio para experimentar con los interruptores automáticos. Las cinco acciones eran EOG Resources, Genuine Parts, Harley Davidson, Ryder System y Zimmer Holdings. Para el lunes 14 de junio, 44 los tenían. Para el martes 15 de junio, el número había aumentado a 223, y para el miércoles 16 de junio, todas las 404 compañías tenían interruptores automáticos instalados. [84] El 16 de junio de 2010, la negociación de las acciones de Washington Post Company se detuvo durante cinco minutos después de que se convirtiera en la primera acción en activar los nuevos disyuntores. Se dijo que tres operaciones erróneas de NYSE Arca habían sido la causa del aumento del precio de las acciones. [85]
El 6 de mayo, los mercados solo rompieron operaciones que estaban a más del 60 por ciento del precio de referencia en un proceso que no fue transparente para los participantes del mercado. Una lista de 'ganadores' y 'perdedores' creada por esta medida arbitraria nunca se ha hecho pública. Al establecer estándares claros y transparentes para romper operaciones erróneas, las nuevas reglas deberían ayudar a proporcionar certeza por adelantado sobre qué operaciones se romperán y permitir que los participantes del mercado administren mejor sus riesgos. [86]
En un artículo de 2011 que apareció en el Wall Street Journal en vísperas del aniversario de la "caída repentina" de 2010, se informó que los operadores de alta frecuencia eran entonces menos activos en el mercado de valores. Otro artículo de la revista dijo que las transacciones de los comerciantes de alta frecuencia habían disminuido al 53% del volumen de negociación del mercado de valores, desde el 61% en 2009. [87] El ex senador de Delaware Edward E. Kaufman y el senador de Michigan Carl Levin publicaron un artículo de 2011. publicado en The New York Times un año después del Flash Crash, muy críticos de lo que percibieron como la aparente falta de acción de la SEC para prevenir una recurrencia. [88]
En 2011, los operadores de alta frecuencia se alejaron del mercado de valores debido a que había habido una menor volatilidad y volumen. El volumen de negociación diario promedio combinado en la Bolsa de Valores de Nueva York y el Mercado de Valores Nasdaq en los primeros cuatro meses de 2011 cayó un 15% desde 2010, a un promedio de 6.300 millones de acciones por día. Las actividades comerciales disminuyeron a lo largo de 2011, y el promedio diario de abril de 5,8 mil millones de acciones marcó el mes más bajo desde mayo de 2008. Los movimientos bruscos en los precios de las acciones, que fueron frecuentes durante el período de 2008 a la primera mitad de 2010, disminuyeron en Chicago. Índice de volatilidad del Board Options Exchange, el VIX, que cayó a su nivel más bajo en abril de 2011 desde julio de 2007. [89]
Estos volúmenes de actividad comercial en 2011, hasta cierto punto, se consideraron niveles más naturales que durante la crisis financiera y sus secuelas. Algunos argumentaron que esos elevados niveles de actividad comercial nunca fueron una imagen precisa de la demanda entre los inversores. Era un reflejo de los operadores informáticos que intercambiaban valores entre los fondos de cobertura de negociación intradía. El flash crash expuso esta liquidez fantasma. En 2011, las empresas comerciales de alta frecuencia se volvieron cada vez más activas en mercados como futuros y divisas, donde la volatilidad sigue siendo alta. [89]
En 2011, las operaciones de los comerciantes de alta frecuencia representaron el 28% del volumen total en los mercados de futuros, que incluían divisas y productos básicos, un aumento del 22% en 2009. Sin embargo, el crecimiento del comercio informatizado y de alta frecuencia de productos básicos y divisas coincidió con una serie de "accidentes repentinos" en esos mercados. El papel de los creadores de mercado humanos, que unen a compradores y vendedores y proporcionan liquidez al mercado, fue desempeñado cada vez más por programas de computadora. Si esos operadores del programa se retiraban del mercado, entonces las grandes órdenes de "compra" o "venta" podrían haber dado lugar a grandes oscilaciones repentinas. Habría aumentado la probabilidad de distorsiones sorpresivas, como en los mercados de valores, según un inversor profesional. [ cita requerida ] En febrero de 2011, el mercado del azúcar se hundió un 6% en solo un segundo. El 1 de marzo de 2011, los precios de los futuros del cacao cayeron un 13% en menos de un minuto en la Bolsa Intercontinental . El cacao cayó 450 dólares a un mínimo de 3217 dólares la tonelada métrica antes de recuperarse rápidamente. El dólar estadounidense se desplomó frente al yen el 16 de marzo de 2011, cayendo un 5% en minutos, uno de los mayores movimientos de su historia. Según un ex comerciante de cacao: "La plataforma electrónica es demasiado rápida; no ralentiza las cosas como lo harían los humanos". [87]
En julio de 2012, la SEC lanzó una iniciativa para crear una nueva herramienta de vigilancia del mercado conocida como Consolidated Audit Trail (CAT). [90] En abril de 2015, a pesar del apoyo al CAT de la presidenta de la SEC, Mary Jo White, y miembros del Congreso, el trabajo para finalizar el proyecto continuó sufriendo retrasos. [91]
En el medio
Libros
- The Fear Index ( Robert Harris , 2011) [92]
- Flash Crash (Liam Vaughan, 2020) [93]
Película
- Flash Crash (anunciado) [94]
- Resumen de Bloomberg: El viaje salvaje de 50 millones de dólares del Flash Crash Trader [95]
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- SEC Reglamento NMS (regla final)
- 17 CFR 242.606 - Divulgación de información de enrutamiento de pedidos
- Preguntas frecuentes de la SEC sobre Reg NMS Rule 610 y 611 - Actualización del 4 de abril de 2008
- Preguntas frecuentes de la SEC sobre Reg NMS Rule 610 y 611
- Hoja de datos de marketing de Reg NMS, de Nasdaq
- Comunicado de la SEC con respecto a la regla propuesta
- Reg NMS - Libro de escritorio para abogados de valores de la Facultad de Derecho de la Universidad de Cincinnati