Un pagaré de doble moneda (DC) paga cupones en la moneda nacional del inversor con el nocional en la moneda nacional del emisor. Una nota inversa de doble moneda (RDC) es una nota que paga una tasa de interés extranjera en la moneda nacional del inversor. Un bono de moneda dual inversa de poder ( PRDC ) es un producto estructurado en el que un inversor busca un mejor rendimiento y un prestatario una tasa más baja aprovechando la tasa de interés.diferencial entre dos economías. El componente de poder del nombre denota cupones iniciales más altos y el hecho de que los cupones aumentan a medida que se deprecia el tipo de cambio. La característica de poder conlleva un mayor riesgo para el inversor, que caracteriza al producto como carry trade apalancado . Los flujos de efectivo pueden tener una función de límite digital donde la tasa se bloquea una vez que alcanza un cierto umbral. Otras características adicionales incluyen barreras como nocauts y cancelación de provisión para el emisor. Los PRDC forman parte del mercado de notas estructuradas más amplio. [1]
Mercado
La mayoría de los inversores son japoneses, con billetes por valor de 9.000 millones de dólares emitidos en 2003 y el nocional emitido aumenta cada año a partir de entonces hasta 2008, cuando se redujo drásticamente. Los principales participantes en el mercado incluyen emisores (generalmente supranacionales ) de los pagarés en el marco de su programa de pagarés de mediano plazo en euros . También están muy involucrados los coberturistas de swap de PRDC: los principales incluyen JPMorgan Chase , Nomura Securities Co. , UBS Investment Bank , Deutsche Bank , Goldman Sachs , Citigroup , Barclays Investment Bank , Credit Suisse y Bank of America Merrill Lynch .
Liquidación y flujos de caja
El inversor paga un cupón multiplicado por una tasa fija en la moneda c1 y recibe un cupón multiplicado por una tasa fija en la moneda c2 multiplicada por la tasa de cambio actual dividida por la tasa de cambio al inicio de la operación. Sin embargo, siempre se garantiza que los flujos de efectivo sean positivos para el inversor. El inversionista, por lo tanto, tiene la opción de recibir flujos de efectivo que hacen que la recompensa sea similar a una opción cambiaria al estilo de las Bermudas. La casa de permuta está, por tanto, vendiendo una serie de opciones sobre divisas con una tasa flotante como prima; la tasa generalmente se resta con un margen.
dónde
Modelo
La fijación de precios de los PRDC solía realizarse utilizando modelos de cuadrícula / celosía de 3 factores o modelos Monte Carlo donde un factor representa la tasa corta en moneda1; el segundo factor la tasa corta en moneda2; y el tercer factor, el movimiento del tipo de cambio entre la moneda1 y la moneda2.
La elección del modelo para los factores de la tasa de interés varía; por razones de velocidad, las opciones populares son el modelo Hull-White , el modelo Black-Karasinski y el modelo Cheyette ampliado .
La elección del modelo FX también varía entre las casas; las opciones populares son los modelos de volatilidad local de tipo Dupire, los modelos estocásticos de volatilidad SABR o los modelos que permiten la combinación de los dos.
Hoy en día, la mayoría de los distribuidores utilizan una variante del modelo de mercado LIBOR estándar de la industria para fijar el precio de los PRDC.
Entradas
- Constantes de correlación entre cada factor. Estos parámetros de correlación generalmente se estiman históricamente o se calibran a precios de mercado.
- Volatilidad de FX calibrada para las opciones de FX y las entradas del usuario
- Volatilidades del IRS de cada moneda calibradas con base en Swaptions del IRS y curvas de rendimiento.
- Curva de rendimiento de la tasa1 y tasa2 del mercado monetario basada en las tasas de depósito, los precios de futuros y las tasas swap
- Curvas de diferencial de swap de base
- Tipo de cambio al contado
Cálculo
Los PRDC simples de vainilla se pueden dividir en una serie de opciones de vainilla.
Para los PRDC invocables, que no son replicables, el valor actual y los riesgos se calculan ahora mediante simulaciones cuasi-Monte Carlo y pueden tardar varias horas. Lo mismo puede decirse de los PRDC TARN y los PRDC Chooser (que también son invocables).
Cobertura
Un PRDC simple está expuesto a los movimientos en las tasas de interés, el tipo de cambio, la volatilidad (tanto en los tipos de interés como en el tipo de cambio), la correlación y la base. Esos riesgos se cubren con swaps de tasa de interés en cada moneda para reducir el riesgo de tasa de interés, swaptions de tasa de interés en cada moneda para reducir las exposiciones a la volatilidad de la tasa de interés, opciones cambiarias para reducir las exposiciones a la volatilidad cambiaria y swaps de base para reducir el riesgo de base . La exposición de correlación puede cubrirse parcialmente con permutas de correlación.
Si bien estas coberturas son teóricamente posibles, existen muchas dificultades prácticas, en gran parte debido a la siguiente situación. Los propietarios de las notas PRDC, generalmente inversores minoristas, no cubren sus riesgos en el mercado. Solo los bancos, que están todos cortos en los pagarés, protegen y reequilibran activamente sus posiciones. En otras palabras, si hay un movimiento significativo en FX, por ejemplo, todos los libros de PRDC necesitarán el mismo tipo de reequilibrio de la volatilidad de FX al mismo tiempo. Los tenedores de pagarés serían la contraparte natural de la cobertura, pero no participan en este mercado (similar a los compradores de seguros de cartera en 1987). Esta situación a menudo crea "mercados unidireccionales" y, a veces, situaciones de restricción de liquidez en volatilidades de divisas a largo plazo, swaps de base o swaps de tipos de interés AUD de largo plazo.
El volumen de pagarés de PRDC emitidos ha sido tan grande que los requisitos de cobertura y reequilibrio superan con creces la liquidez disponible en varios mercados clave. Sin embargo, todos los modelos se derivan bajo el supuesto de que hay suficiente liquidez; en otras palabras, potencialmente están estableciendo precios incorrectos en las operaciones porque en este mercado, algunos de los supuestos estándar clave de Black-Scholes (como costo de transacción cero, liquidez ilimitada, no saltos en el precio) se descomponen. Nunca ha existido un mercado secundario activo para PRDC y los bancos suelen marcar sus libros con un nivel de consenso proporcionado por una empresa independiente . La evidencia anecdótica indica que nadie mostraría una oferta cercana a ese nivel de consenso.
PRDC durante la crisis de las hipotecas de alto riesgo
PRDC ha sido objeto de mucha atención en el mercado durante la crisis de las hipotecas de alto riesgo . Por la naturaleza de la operación, los bancos de inversión que cubren los riesgos para los emisores de notas estructuradas de PRDC tendrán una posición corta de gama cruzada entre la volatilidad del tipo de cambio, la tasa de interés y el tipo de cambio. En un mercado volátil donde los parámetros del mercado se mueven en pasos grandes y correlacionados, los bancos de inversión se ven obligados a reequilibrar sus coberturas con pérdidas, a menudo a diario.
En particular, cuando el spot FX sube, se espera que el coberturista de una nota PRDC pague más cupones en una nota PRDC. Por lo tanto, es más probable que el coberturista cancele el pagaré, reduciendo la duración esperada del pagaré. En esta situación, el coberturista tiene que deshacer parcialmente las coberturas realizadas al inicio de la nota PRDC. Por ejemplo, la cobertura tendría que pagar swaps en moneda extranjera. Si el tipo de cambio al contado se mueve de manera correlacionada con la tasa de intercambio de divisas (es decir, la tasa de intercambio de moneda extranjera aumenta a medida que aumenta el tipo de cambio al contado), el coberturista debería pagar una tasa de intercambio más alta a medida que aumenta el tipo de cambio al contado y recibir un intercambio menor tasa a medida que el tipo de cambio desciende. Este es un ejemplo de cómo el coberturista de una nota PRDC es gamma cruzada corta.
Este fue el principal impulsor de la mayor volatilidad del mercado en el sesgo cambiario, la volatilidad cambiaria a largo plazo, la tasa de interés a largo plazo del yen japonés y el dólar australiano, especialmente durante el último trimestre de 2008.
Ver también
- Depósito en doble moneda
Fundador
- Jon Lee [ desambiguación necesaria ]
Referencias
- ^ "Mercado de notas estructuradas" (PDF) .